Het verkoopmemorandum en het boemerang effect!

Koper en verkoper moeten vanaf de eerste kennismaking eerlijk tegen elkaar zijn. Indien verkoper de zaken in het informatiememorandum rooskleuriger voorstelt dan zij werkelijk zijn, dan komt deze onjuiste voorstelling van zaken later in het onderhandelingsproces als een boemerang terug! Na een door koper uitgevoerd due diligence onderzoek, blijkt dan dat de werkelijke resultaten achterblijven bij de in het verkoopmemorandum opgenomen prognose of dat er meer risico’s aan de bedrijfsvoering zitten dan vermeld door de verkoper. 

  

Afketsen van de deal

Om een transactie tot een succes te maken is het belangrijk dat partijen vanaf het begin openheid van zaken geven en eerlijk naar elkaar zijn. Het afgeven van een te optimistische prognose en het verhullen van belangrijke bedrijfsrisico’s kan nadelige gevolgen hebben en in het uiterste geval zelfs betekenen dat de transactie niet doorgaat.   

Om tot een koopsom voor de aandelen van een vennootschap te komen wordt dikwijls gesproken over een prijs die uitgedrukt wordt in een aantal keer de EBITDA (d.i. het resultaat voor aftrek van rente, belastingen en afschrijvingen). Indien tijdens het due diligence onderzoek blijkt dat de afgegeven EBITDA niet behaald wordt, ligt het voor de hand dat de koper het verschil tussen de geprognosticeerde en de werkelijke EBITDA met dezelfde factor (bijvoorbeeld factor 4) vermenigvuldigt en in mindering brengt op de eerder uit-onderhandelde verkoopprijs. Indien het verschil met de eerder overeengekomen prijs groter wordt dan de in de intentie overeenkomst afgesproken bandbreedte bestaat zelfs het risico dat - mede vanwege een niet denkbeeldige vertrouwensbreuk - de koper afziet van de deal!

Geen weg terug

Voor verkoper is het in een dergelijk vergevorderd stadium lastig om terug te vallen op mogelijke andere kandidaat-kopers, die in een eerder stadium door hem zijn afgewezen. Daarbij komt dat koper tijdens het due diligence toegang heeft gehad tot concurrentie en commercieel gevoelige informatie. Ook hebben partijen in dit stadium al veel kosten gemaakt. In de situatie dat verkoper geen alternatieven heeft kan dat tot gevolg hebben dat verkoper noodgedwongen veel water bij de wijn zal (moeten) doen. Koper heeft in een dergelijke situatie immers een beduidend betere onderhandelingspositie dan verkoper. 

Risico’s

Hierom is het voor de verkopende partij beter om in het verkoopmemorandum een meer behouden prognose af te geven. Ik bedoel hiermee een prognose die met een grotere mate van zekerheid gerealiseerd kan worden. Wanneer uit  een due diligence onderzoek blijkt dat de werkelijk behaalde resultaten nauwelijks afwijken of zelfs beter zijn dan de afgegeven prognose, stelt dat verkoper in staat dit winstpunt ‘uit te ruilen’ tegen eventuele uit het due diligence onderzoek naar voren komende tegenvallers. Hetzelfde geldt voor belangrijke risico’s. Indien verkoper tijdig aangeeft welke risico’s relevant zijn voorkomt dit vervelende verrassingen en teleurstellingen in een later stadium. Zeker wanneer de verwachting is dat koper vanwege bepaalde risico’s of omstandigheden niet geïnteresseerd zal zijn hebben beide partijen er baat bij dit zo vroeg mogelijk van elkaar te weten. Het verhullen van deze risico’s kan alleen maar leiden tot teleurstellingen, een vertrouwensbreuk of zelfs het afblazen van de deal. Immers bij een goed uitgevoerd due diligence onderzoek komen deze toch aan het licht. 

Realisme versus opportunisme

Dat een verkoper met zijn verkoopmemorandum de belangstelling van een potentiële koper wil wekken is begrijpelijk en ook volstrekt legitiem. Belangrijk daarbij is echter dat het verkoopmemorandum gebaseerd is op realistische veronderstellingen. Opportunisme zal waarschijnlijk leiden tot ongewenste en mogelijk zelfs onomkeerbare gevolgen in een latere fase van het koop/verkoopproces. Het verkoopmemorandum is een wezenlijk document in het transactieproces. Het vormt de basis voor de onderhandelingen en de koopsom. Verkoper noch koper is er bij gebaat wanneer de onderhandelingen op basis van herziene uitgangspunten opnieuw gevoerd moeten worden of dat de deal zelfs net voor het ‘moment suprême’ afketst. 

Hoek en Blok Corporate Finance
Rob de Bruijn RA RV

E: r.d.bruijn@hoekenblok.nl  
I: http://www.hoekenblok.nl
Telefoon: (0184) 496800